Міжнародний валютний фонд радить Україні знизити вартість гривні. Чи принесе це користь державному бюджету?
Міжнародний валютний фонд чинить тиск на Національний банк, вимагаючи девальвації гривні. Які можуть бути наслідки цього рішення і які коментарі надає регулятор?
На валютному ринку знову спостерігається напруженість. Під час обговорень нової програми співпраці з Міжнародним валютним фондом стало відомо, що представники фонду чинять тиск на Національний банк, щоб той активніше проводив девальвацію гривні. Слабка гривня має свої переваги: вона дозволяє уряду більш ефективно покривати витрати. Це особливо актуально в умовах війни, коли витрати зростають настільки швидко, що парламент не встигає адаптувати бюджет відповідно до нових реалій.
Національна валюта України справді вражає своєю стійкістю в умовах масштабного конфлікту. Гривня не тільки утримується на рівні приблизно 42 грн за долар, але й демонструє певні ознаки зміцнення. Які фактори сприяють цій стабільності гривні, і чи настав момент для її ослаблення?
Тайни стабільності
Режим курсоутворення, у якому Україна живе понад два роки, офіційно називається керованою гнучкістю. Як пояснюють в НБУ, цей режим дозволяє курсу рухатися в обидва боки під впливом ринкових факторів. Водночас регулятор узяв на себе зобов'язання покривати "структурний дефіцит валюти" на ринку.
Нацбанк не розкриває, що таке "структурний дефіцит" і як він розраховується. Натомість регулятор майже щодня здійснює інтервенції на валютному ринку, продаючи золотовалютні резерви, аби задовольнити потреби покупців інвалюти.
Обсяги цих інтервенцій вимірюються мільярдами доларів на місяць, а з початку 2025 року вони становлять 26 млрд дол. При цьому Україна переживає рекордний відплив валюти за торговельними операціями: за січень-вересень 2025 року обсяги імпорту перевищили експорт на 29,6 млрд дол.
У звичайних обставинах подібний торговельний дефіцит, як правило, спричинив би значне послаблення гривні через зменшення пропозиції іноземної валюти на ринку при високому попиті. Проте цього разу ситуація виявилася іншою. Більше того, з початку 2025 року офіційний курс долара навіть знизився: з 42,02 грн на 1 січня до 41,74 грн на 22 жовтня.
Стабільна і навіть міцніша гривня в умовах рекордного дефіциту торгівлі наштовхує на думку, що курс валют в Україні утримується штучно. Отже, докір МВФ, який завжди наполягав на ринковому курсоутворенні, логічний. Однак таке враження може бути оманливим. Принаймні, так стверджують в НБУ.
Представники Національного банку, з якими спілкувалися журналісти ЕП (офіційно регулятор не робить коментарів стосовно курсу під час "періоду тиші", що передує оголошенню рішення про облікову ставку 23 жовтня), навели кілька заперечень стосовно ідеї "штучності" курсу.
По-перше, інформація про торгівельний дефіцит не враховує фінансову підтримку, отриману Україною від міжнародних партнерів. Згідно з даними Міністерства фінансів, з початку 2025 року уряд отримав 37 мільярдів доларів у вигляді кредитів та грантів з-за кордону, що цілком покриває вказаний вище дефіцит торгівлі.
В результаті, незважаючи на численні багатомільярдні інтервенції, обсяги резервів залишаються стабільними і перебувають на рівні, близькому до історичних рекордів.
Національний банк України вказує на те, що надходження коштів до урядових рахунків можна трактувати як "компенсацію за забезпечення безпеки", котру Україна "постачає" до Європейського Союзу, стримуючи агресію російських військ. Таким чином, якщо врахувати цю компенсацію в торгівельному балансі, він матиме позитивне сальдо.
Допомога від партнерів надходить на рахунки уряду неритмічно. Мінфін може використовувати її у великих обсягах протягом короткого часу, аби фінансувати бюджетні видатки. Наприклад, витрачати ці кошти на виплату зарплат працівникам бюджетного сектору або фінансувати капітальні видатки.
Щоб уникнути впливу миттєвих продажів великих обсягів валюти на курс, НБУ здійснює їх викуп безпосередньо у уряду. Аналогічно, деякі великі угоди, такі як закупівля зброї або енергетичних ресурсів, були виведені за межі валютного ринку. Саме цими чинниками Національний банк пояснює "стрибки" в інтервенціях, які можна спостерігати у статистичних даних регулятора.
По-друге, нинішній валютний курс не викликає дисбалансів на ринку, як це було раніше, коли курс штучно утримували на фіксованому рівні.
Наприклад, у 2022 році офіційний курс долара спочатку був зафіксований на рівні 29,25 грн, а потім підвищився до 36,56 грн. Однак реальний курс, який визначався попитом і пропозицією, виявився вищим. Це підтверджувалося даними з готівкового ринку, де відмінності від офіційного курсу іноді перевищували 15%.
На сьогоднішній день практично не існує розриву між курсом валюти на чорному ринку та офіційним. Національний банк активно втручається в ситуацію, зменшуючи надмірний попит на валюту шляхом продажу резервів. З огляду на це, вони не вважають за потрібне змінювати темпи девальвації і дотримуються чинної валютної стратегії.
Переваги та недоліки девальвації
Міжнародний валютний фонд обґрунтовує потребу в поетапній девальвації гривні тим, що це може сприяти збільшенню номінальних надходжень до державного бюджету в умовах обмежених внутрішніх ресурсів та труднощів з отриманням міжнародного фінансування на 2026 рік.
Два місяці перед стартом нового бюджетного року уряд все ще не отримав підтверджень щодо можливості фінансування витрат, що становлять приблизно 19 млрд доларів. Підвищений курс валют веде до збільшення надходжень податку на додану вартість з імпортованих товарів, а також до зростання номінальних доходів від конвертації міжнародної допомоги у гривню.
Крім того, поступова девальвація гривні може запобігти накопиченню дисбалансів в економіці та підготувати її до умов, коли обсяги міжнародної допомоги скоротяться. За вищого курсу обсяги імпорту будуть скорочуватися, адже його ціна зростатиме, що буде впливати на споживання товарів.
Поступова контрольована девальвація може зупинити розширення дисбалансів у зовнішній торгівлі, які ми спостерігаємо, і сприятиме покращенню конкурентоспроможності українських експортерів на міжнародних ринках. Національний банк вважає, що оптимальним рівнем девальвації буде той, який не призведе до підвищення інфляції чи дестабілізації фінансової системи, - підкреслив директор департаменту аналітичних досліджень "Райффайзен банку" Олександр Печерицин.
Проте в Національному банку вважають, що вплив обмінного курсу на дефіцит зовнішньої торгівлі є досить обмеженим. Значна частина імпортованих товарів залишається нееластичною, що означає, що коливання курсу не чинять на неї суттєвого впливу.
"Одним з аргументів "за" девальвацію є торговельний дефіцит, що збільшується в останні роки. Проте це продиктовано більшою мірою інвестиційними та військовими товарами, тобто конструктивними потребами бізнесу та відновлення", - зазначає молодший економіст Центру економічної стратегії Єлеазар Левченко.
Отже, Україна продовжить імпорт електроенергії, газу та озброєння незалежно від валютного курсу. Більш того, девальвація може призвести до зростання бюджетних витрат на закупівлю цих ресурсів.
Окрім цього, девальвація може викликати зростання витрат на обслуговування та погашення боргових зобов'язань. На сьогодні ці платежі є найбільшою невійськовою категорією витрат, при цьому значна частка державного боргу України номінована в іноземних валютах.
Ще один негативний ефект девальвації полягає у зростанні інфляції, що може підривати довіру населення до збережень у гривні. При стрімкому зростанні валютного курсу громадяни можуть почати надавати перевагу заощадженням у доларах та євро. Це, у свою чергу, може призвести до витоку капіталу з банківської системи та значно ускладнити урядові зусилля з залучення коштів через випуск облігацій внутрішньої державної позики.
На завершення, варто зазначити, що девальвація гривні є малоприємним рішенням з політичної точки зору, особливо в контексті війни та нестабільності, що панує в країні.
Яка доля чекає на курс?
22 жовтня парламент ухвалив у першому читанні проект бюджету на 2026 рік, в якому Міністерство фінансів визначило курс долара на рівні 45,7 грн. Цей курс завжди викликав чутливу реакцію серед українців, хоча, як правило, йому не вдається бути реалістично виконаним. Наприклад, в бюджеті на 2025 рік уряд заклав курс у 45 грн за долар, але протягом більшої частини року він фактично коливався в межах 41,5-42 грн.
Ця невідповідність є викликом для фінансового плану. Уряд розраховує на міжнародну підтримку та податкові надходження з імпорту, виходячи з підвищеного курсу, що передбачає отримання більших сум. Проте на існуючі бюджетні показники зміна курсу не справила значного впливу.
Співрозмовники ЕП в Нацбанку пояснюють, що закладений курс долара набагато перевищує його фактичне значення, проте курс євро приблизно відповідає рівням, які бралися для розрахунку бюджету. Оскільки більшість української торгівлі відбувається з ЄС і саме звідти Україна отримує найбільші обсяги фінансової допомоги, то вплив курсового фактора на доходи бюджету був некритичним.
Це дозволяє НБУ почуватися більш упевнено в дискусіях з МВФ щодо девальвації гривні. Чи означає це, що цієї девальвації вдасться уникати й надалі?
Опитані ЕП аналітики вважають, що принаймні найближчим часом курс буде стабільним та реагуватиме на традиційні сезонні фактори.
"Очікується стабільний ринок, поки резерви зберігаються на високому рівні. Можливий діапазон торгів у коридорі 41,5-42 гривні за долар. У листопаді очікуємо на додаткову пропозицію завдяки виплаті квартальних податків, а в грудні можливий тиск на гривню через бюджетні виплати", - зазначає дилер департаменту глобальних ринків "ОТП банку" Антон Курінний.
У "Райффайзен банку" очікують, що девальвація гривні до кінця 2025 року не перевищить 3%. "З огляду на важливість недопущення різких коливань курсу ми очікуємо курс гривня/долар на рівні 43 в кінці цього року", - зазначає Печерицин.
"Схоже, що Національний банк України планує дотримуватись стратегії обережної девальвації, тому ринкові очікування зосереджуються на рівнях 42-42,5 гривні за долар. Однак нещодавні новини стосовно позиції Міжнародного валютного фонду щодо валютної політики та прогнози більш стрімкого знецінення гривні підвищують інтерес до іноземної валюти, що може вплинути на дії НБУ", - зазначив Юрій Крохмаль, керівник відділу продажів банку "Авангард".
